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兩年前，在紐交所的幫助之下納斯達(dá)克排隊(duì)上市有哪些企業(yè)，流媒體音樂(lè)服務(wù)商Spotify另辟蹊徑， 成了首家繞過(guò)IPO直接上市的大型獨(dú)角獸企業(yè)。而在Spotify的探路之下，直接上市的風(fēng)越來(lái)越大，現(xiàn)在，納斯達(dá)克也準(zhǔn)備入局，為直接上市專門開(kāi)條路。很明顯，無(wú)論是紐交所還是納斯達(dá)克，誰(shuí)都不愿意在直接上市的風(fēng)口中掉隊(duì)，新的戰(zhàn)場(chǎng)正在開(kāi)辟。

01

DPO替代IPO

納斯達(dá)克是最新的入局者。當(dāng)?shù)貢r(shí)間25日，路透社報(bào)道稱納斯達(dá)克排隊(duì)上市有哪些企業(yè)，交易所運(yùn)營(yíng)商納斯達(dá)克已于周一向美國(guó)證券交易委員會(huì)（SEC）提交了申請(qǐng)修改規(guī)定的文件，其中提到允許企業(yè)在該市場(chǎng)上直接上市籌資，作為IPO的替代選項(xiàng)。按照知情人士的說(shuō)法，納斯達(dá)克已經(jīng)為這一舉動(dòng)準(zhǔn)備了大約一年的時(shí)間。

在納斯達(dá)克的官網(wǎng)上，有著對(duì)直接上市的詳細(xì)的介紹。據(jù)了解，直接上市又稱DPO，指一家企業(yè)的流通股無(wú)需首次或二次承銷發(fā)行即可在證券交易所掛牌，且公司股東可以自由地在證券交易所出售其所持有的股份，而這正是直接上市與IPO的最大區(qū)別所在。

傳統(tǒng)IPO需要經(jīng)歷創(chuàng)建、承銷和向公眾出售新股的幾個(gè)階段，直接上市既不需要?jiǎng)?chuàng)建新股，也不涉及承銷商，由此也省略了因涉及承銷商而特有的股份鎖定及價(jià)格穩(wěn)定機(jī)制等內(nèi)容。一直以來(lái)，IPO都要求現(xiàn)有股東不能在公開(kāi)市場(chǎng)上出售股票，從而防止市場(chǎng)供過(guò)于求，降低股票價(jià)格。而直接上市則沒(méi)有這一限制，公司高管也沒(méi)有靜默期，在上市前可以公開(kāi)討論公司情況。簡(jiǎn)而言之，直接上市只需要企業(yè)簡(jiǎn)單登記股票，即可自由交易。

當(dāng)然，省錢也是直接上市的關(guān)鍵所在。在IPO過(guò)程中，投行作為承銷商會(huì)收取3%-7%的籌集資金作為費(fèi)用，對(duì)于財(cái)力不足的企業(yè)而言，這可能是一筆不小的費(fèi)用，而直接上市恰恰省略了這一過(guò)程，基本上相當(dāng)于“沒(méi)有中間商賺差價(jià)”。對(duì)于申請(qǐng)的進(jìn)展等問(wèn)題，北京商報(bào)記者聯(lián)系了納斯達(dá)克，但截至發(fā)稿未收到回復(fù)。

按照路透社的報(bào)道，納斯達(dá)克此舉凸顯出企業(yè)希望除IPO外，有其它途徑進(jìn)入公開(kāi)市場(chǎng)。多年來(lái)IPO一直是亞馬遜和蘋(píng)果等公司上市籌集資金的方式。但這種方式受到風(fēng)險(xiǎn)投資公司批評(píng)，他們認(rèn)為投資銀行會(huì)壓低IPO價(jià)格，幫助投資者取得豐厚獲利。

前海開(kāi)源基金首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家楊德龍也稱，正常來(lái)講承銷商有一個(gè)主導(dǎo)上市的作用，幫公司做規(guī)劃，相當(dāng)于幫你辦出國(guó)留學(xué)相關(guān)證件的中介機(jī)構(gòu)，但是要交費(fèi)用，一般一家企業(yè)上市要交給投行的費(fèi)用會(huì)達(dá)到幾千萬(wàn)。但有投行的話就會(huì)考慮到企業(yè)有沒(méi)有合規(guī)的問(wèn)題，有一個(gè)把關(guān)的作用，一旦未來(lái)出現(xiàn)了企業(yè)財(cái)務(wù)造假欺詐上市的情況，投行也要承擔(dān)連帶責(zé)任。

02

紐交所VS納斯達(dá)克

直接上市并不是什么新鮮事了。在納斯達(dá)克提交申請(qǐng)之前，紐交所便已經(jīng)先一步出手。今年6月，紐交所向SEC提交了一份修改后的上市規(guī)則，旨在讓企業(yè)直接上市的同時(shí)就能公開(kāi)發(fā)售股票籌集資金。據(jù)了解，目前直接上市的模式通常適用于那些不需要資金的公司，一旦紐交所的申請(qǐng)獲得同意，那么直接上市將變得更有吸引力，募資成本也將低于IPO。

根據(jù)路透社的報(bào)道，納斯達(dá)克此次申請(qǐng)的改變規(guī)定是使企業(yè)在一家投行的協(xié)助下，在交易所進(jìn)行首次交易前設(shè)定一個(gè)非約束性價(jià)格區(qū)間，出售一定數(shù)量的股數(shù)。該公司的股價(jià)開(kāi)盤(pán)價(jià)水準(zhǔn)不設(shè)上限，但不能低于該區(qū)間超過(guò)20%。而在紐交所于6月更新的申請(qǐng)版本中，公司股價(jià)開(kāi)盤(pán)水準(zhǔn)需位于既定的價(jià)格區(qū)間內(nèi)。

在直接上市這條路上，紐交所似乎始終都排在納斯達(dá)克之前。SEC其實(shí)早已放行企業(yè)不經(jīng)過(guò)IPO籌資便直接掛牌上市，2018年4月，全球最大流媒體音樂(lè)平臺(tái)Spotify成功登陸資本市場(chǎng)，其選擇的方法就是直接上市，因此Spotify也成了全球首家直接上市的企業(yè)。

需要補(bǔ)充的是，在Spotify直接上市的背后，紐交所功不可沒(méi)。早在2017年，紐交所就曾向SEC提交了修改上市流程的提案，完善其上市標(biāo)準(zhǔn)，其中專門有一條就是滿足像Spotify這樣的尋求直接上市的獨(dú)角獸公司。而在Spotify上市的2個(gè)月以前，該提案獲得SEC批準(zhǔn)。值得注意的是，Spotify適用于該規(guī)則的點(diǎn)就在于當(dāng)時(shí)其現(xiàn)金流為正，不需要籌集資金。

而在紐交所與納斯達(dá)克紛紛申請(qǐng)修改上市規(guī)則的背后，還藏著兩者的較量。一直以來(lái)，納斯達(dá)克都是許多科技公司青睞的上市地點(diǎn)，蘋(píng)果、谷歌、微軟、亞馬遜、臉書(shū)等均選擇在此上市，而紐交所則更像是藍(lán)籌股的大本營(yíng)，成為工業(yè)、能源、銀行等傳統(tǒng)行業(yè)公司上市的首選地。由于其在規(guī)模和財(cái)務(wù)上的嚴(yán)格限制，阻礙了新興科技公司在紐交所IPO。

一來(lái)在競(jìng)爭(zhēng)科技巨頭方面，紐交所落了下風(fēng)，二來(lái)承銷商的費(fèi)用也導(dǎo)致不少企業(yè)對(duì)IPO退避三舍。芝加哥大學(xué)布斯商學(xué)院教授Steven Kaplan的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，美國(guó)上市公司的數(shù)量從1997年最高峰的8616家到2016年的4633家，下降了近50%。吸引獨(dú)角獸也成了交易所們的當(dāng)務(wù)之急，在此背景下，紛紛開(kāi)路直接上市的邏輯也就清晰了。

03

企業(yè)排隊(duì)直接上市

在紐交所和納斯達(dá)克籌謀將直接上市正?；澈?，是越來(lái)越多的企業(yè)對(duì)直接上市的認(rèn)可。巧的是，在路透社透露納斯達(dá)克申請(qǐng)修改規(guī)則的同一天，美國(guó)大數(shù)據(jù)明星公司Palantir向SEC遞交了招股書(shū)，其中的一大要點(diǎn)就是Palantir也選擇了直接上市這條路，只是對(duì)象是紐交所。

據(jù)了解，Palantir成立于2003年，聯(lián)合創(chuàng)始人之一是硅谷投資大佬Peter Thiel，Peter Thiel也是PayPal創(chuàng)始人之一，以及Facebook的早期投資者。但成立17年的Palantir一直頗為神秘，直到此次招股書(shū)披露，外界才得以知道其經(jīng)營(yíng)狀況。招股書(shū)顯示，Palantir在2019年虧損5.8億美元，今年上半年虧損1.65億美元。它在今年上半年的收入同比增長(zhǎng)49%，至4.81億美元。

幾天前，國(guó)際短租平臺(tái)巨頭愛(ài)彼迎也向SEC提交了IPO注冊(cè)草案，雖然具體的情況仍未得知，但在去年，業(yè)內(nèi)也曾傳出愛(ài)彼迎考慮直接上市的消息，不過(guò)隨著今年市場(chǎng)環(huán)境的大變，不少人認(rèn)為愛(ài)彼迎可能會(huì)選擇傳統(tǒng)的IPO。去年末，美國(guó)外賣公司Doordash也傳出計(jì)劃最快于2020年直接上市，彼時(shí)該公司仍未盈利。而在Spotify籌備上市的時(shí)候，便已有預(yù)測(cè)認(rèn)為，一旦Spotify成功上市，科技公司們很可能會(huì)掀起一股直接上市的潮流。

排隊(duì)等上市的企業(yè)不少，但并不能證明直接上市萬(wàn)無(wú)一失。事實(shí)上，在Spotify籌謀做第一個(gè)吃螃蟹的企業(yè)的時(shí)候，看衰的聲音便不少，比如有人擔(dān)心這個(gè)上市過(guò)程非常危險(xiǎn)，原因在于股價(jià)直接由市場(chǎng)決定，沒(méi)有此前的路演，Spotify及銀行家們都將無(wú)法控制股票的交易，也無(wú)法對(duì)投資者的想法有多大了解，投資者和公司都會(huì)承擔(dān)更大的風(fēng)險(xiǎn)。幸運(yùn)的是，Spotify沒(méi)有出現(xiàn)滑鐵盧，而直接上市也因此走入了大眾的視野。

財(cái)經(jīng)評(píng)論員郭施亮也對(duì)北京商報(bào)記者分析稱，繞過(guò)IPO直接上市的好處包括上市成本低以及效率更高，避開(kāi)了IPO繁瑣的流程與漫長(zhǎng)的鎖定期限制，操作流程更靈活，用最低成本實(shí)現(xiàn)上市。不足的地方就是財(cái)務(wù)透明度、信息充分披露有待觀察，同時(shí)缺乏投行承銷，市場(chǎng)價(jià)格預(yù)估難度較大，價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)分歧明顯。

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