2018年上半年的港股市場(chǎng)熱鬧非凡，一面是喜迎“上市潮”，IPO數(shù)量全球第一；一面是慘遭“破發(fā)潮”，新股七成破發(fā)。

7月9日，小米集團(tuán)正式在港交所上市，可惜的是，上市首日開(kāi)盤(pán)，小米股價(jià)便跌破了17港元的發(fā)行價(jià)，小米高管們也面臨了一次不小的尷尬。

對(duì)于上市首日股價(jià)破發(fā)，雷軍現(xiàn)場(chǎng)回應(yīng)：

“因?yàn)樽罱髣?shì)不好，短期股價(jià)不是最重要的，長(zhǎng)期價(jià)格是最重要的。這次IPO從低點(diǎn)開(kāi)始，未必不是好事。最重要的是調(diào)整心態(tài)，把公司做好”。

除了小米港股上市首日破發(fā)，今年上半年赴港上市的中資公司里，包括獵聘網(wǎng)、雷蛇、天源集團(tuán)、天平道合、匯付天下、欣融國(guó)際、杉杉品牌和雅生活服務(wù)等都遭遇了上市首日的破發(fā)窘境。

數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)顯示，2018年以來(lái)港股發(fā)行的101只新股中，截至6月29日收盤(pán)有71只破發(fā)，破發(fā)率高達(dá)70.3%，眾多新經(jīng)濟(jì)股市值較IPO蒸發(fā)超千億港元。在港股迎來(lái)上市潮的今年，新股為何頻頻破發(fā)？破發(fā)背后，又是怎樣的資本邏輯？

內(nèi)地企業(yè)赴港IPO“井噴”

統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，今年港股市場(chǎng)迎來(lái)IPO大年，截至6月30日，2018年上半年共有101只新股登陸香港市場(chǎng)，相較于2017年上半年的68只新股，同比增加49%。從數(shù)量上來(lái)看，2018年上半年香港IPO數(shù)量達(dá)全球首位，其中又以新經(jīng)濟(jì)類(lèi)公司赴港上市的熱情最為高漲。

但從募資額度上來(lái)看，新股數(shù)量的增加并未帶動(dòng)融資額的增加，融資額反而下降17%。德勤數(shù)據(jù)顯示，上半年101只新股合計(jì)募資金額為503億港元，而2017年68只新股的募資額為548億港元，甚至創(chuàng)下了2016年同期以來(lái)的低位。

（圖片來(lái)自德勤分析）

香港IPO的預(yù)備役名單越來(lái)越長(zhǎng)，從新上市公司的行業(yè)分布上來(lái)看，消費(fèi)類(lèi)行業(yè)比重最大，較2017年上漲逾12%，達(dá)到33%。此外，新經(jīng)濟(jì)類(lèi)獨(dú)角獸成為赴港上市的“主角”，僅剛剛過(guò)去的六月份，就有包括小米、美團(tuán)、映客、創(chuàng)夢(mèng)天地、獵聘網(wǎng)、華興資本等企業(yè)紛紛赴港上市，此外，騰訊音樂(lè)、斗魚(yú)等一大批獨(dú)角獸企業(yè)正在紛至沓來(lái)。

港交所總裁李小加近期在香港LME亞洲年會(huì)上表示，預(yù)計(jì)更多公司將會(huì)在8月以后在港股上市，9月到11月將是上市的高峰期。

德勤最新分析顯示，2018年下半年，香港將有至少5家融資超百億港元公司的公司，以新經(jīng)濟(jì)模型運(yùn)作，并與金融服務(wù)、科技和消費(fèi)行業(yè)相關(guān)的企業(yè)登場(chǎng)，同時(shí)將迎來(lái)10家獨(dú)角獸企業(yè)上市，預(yù)計(jì)2018年全年香港將有大約180只新股，融資金融將達(dá)1600億-1900億港元。

港股市場(chǎng)為何今年爆發(fā)“上市潮”

資本市場(chǎng)是逐利的，如果未來(lái)幾年都是一個(gè)利好市場(chǎng)，可以隨時(shí)“割韭菜”，企業(yè)就不會(huì)扎堆趕在近期IPO了。今年眾多獨(dú)角獸們紛紛IPO，無(wú)非是想借著最后的時(shí)間窗口，為未來(lái)的長(zhǎng)期發(fā)展蓄能。

首先，受到美國(guó)與多國(guó)展開(kāi)的貿(mào)易戰(zhàn)影響，全球資本巿場(chǎng)變得更加波動(dòng)。由于美國(guó)加息縮表，全球范圍內(nèi)的資金成本不斷抬升，由此引發(fā)的連鎖反應(yīng)是企業(yè)不得不趁早上市、儲(chǔ)備彈藥。

其次，隨著國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增速放緩，去杠桿、債務(wù)違約潮頻現(xiàn)，國(guó)家開(kāi)始采取舉措大力控風(fēng)險(xiǎn)。經(jīng)過(guò)去年以來(lái)的整頓，銀行及金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)和負(fù)債的增長(zhǎng)率降至2014年以來(lái)的歷史低位。今年資產(chǎn)管理新規(guī)出臺(tái)以后，銀行表外融資逐漸收緊，一級(jí)市場(chǎng)的募資更加困難。

伴隨而來(lái)的是，“錢(qián)荒也來(lái)了”，企業(yè)普遍感到融資困難，其中許多甚至面臨債務(wù)違約的風(fēng)險(xiǎn)。易凱資本CEO王冉在接受《創(chuàng)業(yè)家》采訪(fǎng)時(shí)曾表示，“今年下半年流入一級(jí)市場(chǎng)的資金將出現(xiàn)‘?dāng)嘌率较碌?，‘資金源寒冬’即將來(lái)臨。一個(gè)企業(yè)如果能在今天通過(guò)IPO或大額私募融資把錢(qián)拿回來(lái)，就可以在市場(chǎng)出現(xiàn)錢(qián)荒的時(shí)候手握彈藥，做更多的并購(gòu)和投資，為企業(yè)未來(lái)的長(zhǎng)期發(fā)展蓄能?！?/p>

此外，從全球三大市場(chǎng)的表現(xiàn)來(lái)看，港股、A股下挫，美股震蕩。從今年2月份創(chuàng)下33484點(diǎn)的新高以來(lái)，恒生指數(shù)截止7月9日下跌14.3%；上證指數(shù)也從最高點(diǎn)3587下跌22%；而一向最為堅(jiān)挺，走過(guò)十年牛市的納斯達(dá)克，也可能將于今年初秋再度面臨劇烈波動(dòng)。

（上證指數(shù)）

由此，那些尚未建立護(hù)城河、需要大量金錢(qián)投入的科技公司，不得不未雨綢繆，搶先“占據(jù)海灘”，以從時(shí)間上獲得更多利好。

一方面，先入者更容易享受一定的溢價(jià)和追捧，另一方面，面對(duì)即將到來(lái)的資本寒冬，率先融到資的公司將占據(jù)絕對(duì)市場(chǎng)優(yōu)勢(shì)。

此次小米上市，最大受益方非小米當(dāng)家人雷軍莫屬。按照543億美元的估值計(jì)算2021港股ipo最新排隊(duì)，雷軍31.4124%的持股，對(duì)應(yīng)170.57億美元的身價(jià)。此外，根據(jù)此前招股書(shū)披露的內(nèi)容，小米最早期的VC第一筆給出了500萬(wàn)美元的投資，持股17.19%，現(xiàn)在的回報(bào)已經(jīng)高達(dá)866倍。

為何“偏愛(ài)”港股上市

那么，內(nèi)地的獨(dú)角獸企業(yè)為什么選擇去香港IPO？

不難看出，這里涉及到兩個(gè)問(wèn)題：一是新經(jīng)濟(jì)獨(dú)角獸企業(yè)本身的性質(zhì)，二是全球資本市場(chǎng)IPO的比較優(yōu)勢(shì)。

何為新經(jīng)濟(jì)企業(yè)？

從定義看，那些以互聯(lián)網(wǎng)、知識(shí)經(jīng)濟(jì)、高新技術(shù)為代表，以滿(mǎn)足消費(fèi)者的需求為核心的企業(yè)是新經(jīng)濟(jì)企業(yè)。由于新經(jīng)濟(jì)企業(yè)屬于非傳統(tǒng)行業(yè)，有巨大的市場(chǎng)增長(zhǎng)空間，因此未來(lái)如果實(shí)現(xiàn)高盈利增長(zhǎng)，很有可能誕生出新一批BATJ類(lèi)型企業(yè)或“獨(dú)角獸”。

但新經(jīng)濟(jì)企業(yè)往往波動(dòng)大、風(fēng)險(xiǎn)大、股票盈利模式也不清晰，對(duì)融資需求也比較大。由此，那些更容易觸達(dá)的資本市場(chǎng)，更易受到新經(jīng)濟(jì)獨(dú)角獸青睞。

從全球三大市場(chǎng)表現(xiàn)來(lái)看，A股IPO和并購(gòu)重組審核越來(lái)越嚴(yán)、美股上市費(fèi)用高昂，文化，語(yǔ)言以及法律也存在差異，常常會(huì)讓企業(yè)感覺(jué)“遙遠(yuǎn)而陌生”。比較而言，港股市場(chǎng)的相對(duì)優(yōu)勢(shì)和吸引力最高。

此外，港股市場(chǎng)是全球范圍內(nèi)的成熟資本市場(chǎng)之一，資金進(jìn)出非常自由，擬上市公司在港股IPO不需要排隊(duì)，定價(jià)也屬于不受干預(yù)的市場(chǎng)定價(jià)，沒(méi)有融資數(shù)量的限制，獨(dú)角獸企業(yè)有可能獲得進(jìn)一步估值溢價(jià)。

尤其是港股今年確立新規(guī)“同股不同權(quán)”后，國(guó)內(nèi)企業(yè)更將香港作為IPO的首選之地?！巴刹煌瑱?quán)”為何擁有如此大的吸引力？簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，不同于一股對(duì)應(yīng)一份投票權(quán)，在“同股不同權(quán)”（也稱(chēng)“AB股”）的股權(quán)架構(gòu)下，管理層可以憑少量的資本擁有多達(dá)10倍的話(huà)語(yǔ)權(quán)，從而控制整個(gè)公司。

這樣的股權(quán)結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)，最常出現(xiàn)在新經(jīng)濟(jì)公司中。新經(jīng)濟(jì)公司的成長(zhǎng)非常依靠創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)，然而，公司在成長(zhǎng)過(guò)程中要進(jìn)行多次融資，往往兩三年后創(chuàng)始人團(tuán)隊(duì)的持股比例就被稀釋成很小的一部分?！癆B股”的設(shè)計(jì)可以有效解決這個(gè)矛盾，創(chuàng)始人團(tuán)隊(duì)持有投票權(quán)更高的B類(lèi)股，即使持股比例被大幅稀釋?zhuān)廊豢梢哉莆湛刂茩?quán)。

小米集團(tuán)作為港股市場(chǎng)“同股不同權(quán)”創(chuàng)新試點(diǎn)的首家上市公司，也給了即將赴港上市的內(nèi)地企業(yè)以信心。據(jù)悉，在股權(quán)結(jié)構(gòu)上，小米集團(tuán)執(zhí)行董事、董事會(huì)主席兼首席執(zhí)行官雷軍持股比例為31.4%，如計(jì)入總股本ESOP員工持股計(jì)劃的期權(quán)池，雷軍的持股比例則為28%。但是通過(guò)雙重股權(quán)架構(gòu)，雷軍的表決權(quán)比例超過(guò)50%。

當(dāng)初阿里巴巴放棄香港上市，改選美股上市，首要原因就是港股不接受“同股不同權(quán)”的公司。痛失阿里后，香港聯(lián)合交易所有限公司（港交所）終于宣布從4月30日開(kāi)始正式接受同股不同權(quán)新經(jīng)濟(jì)公司、未有盈收的生物科技公司上市。至此，港股市場(chǎng)也終于迎來(lái)了自己的“大時(shí)代”。

新股集體暴跌遭遇“破發(fā)潮”

然而，在獨(dú)角獸紛紛選擇赴港上市的同時(shí)，港股市場(chǎng)卻出現(xiàn)了“破發(fā)潮”。

被市場(chǎng)稱(chēng)為“新經(jīng)濟(jì)五劍客”的眾安在線(xiàn)、閱文集團(tuán)、易鑫集團(tuán)、雷蛇和平安好醫(yī)生年內(nèi)股價(jià)均呈現(xiàn)較大跌幅，其中易鑫集團(tuán)最新收盤(pán)價(jià)相對(duì)發(fā)行價(jià)跌幅近68%，雷蛇最新收盤(pán)價(jià)相較發(fā)行價(jià)跌幅達(dá)到66%。

不難看出，IPO“井噴”雖然能提升市場(chǎng)總體交投情緒，但也會(huì)造成市場(chǎng)過(guò)熱的壓力，并由此產(chǎn)生一系列問(wèn)題，包括資金面趨緊、投資關(guān)注度過(guò)于集中，以及估值盈利不匹配等，造成大面積的“破發(fā)潮”現(xiàn)象。

市場(chǎng)分析人士表示，出現(xiàn)新經(jīng)濟(jì)股價(jià)集體暴跌的原因是，IPO“井噴”導(dǎo)致市場(chǎng)出現(xiàn)“過(guò)熱”壓力，資金過(guò)于集中于明星新股，估值被過(guò)分炒高，充斥大量“泡沫”。

首先，港股市場(chǎng)資金面2018年本身就面臨內(nèi)外多重壓力，包括資金回流美元、銀行間結(jié)余降低、南下資金降速等，此時(shí)市場(chǎng)疊加IPO“井噴”，資金面或?qū)⒚媾R“雪上加霜”的局面。

其次，下半年預(yù)期將有更多“明星”公司躋身港股市場(chǎng)，如小米、螞蟻金服、滴滴、海底撈等，這些公司本身自帶流量，將吸引更多資金的注意力。然而對(duì)于上市的小型企業(yè)，往后的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)情況如何，能否得到資金足夠的支撐，還有待觀察。

第三，很多有著“新經(jīng)濟(jì)”光環(huán)的企業(yè)，其估值被市場(chǎng)過(guò)分炒高，其實(shí)際盈利能力并不足以支撐其過(guò)高的估值，這也是當(dāng)前港股市場(chǎng)的新股掀起“破發(fā)潮”的直接原因。

“港股新股破發(fā)很正常。香港是二八分化制，每天80%資金集中在20%企業(yè)身上，以機(jī)構(gòu)投資為主，趨于理性2021港股ipo最新排隊(duì)，香港炒新不同于內(nèi)地。而現(xiàn)在，即使是A股，不少新股上市后半年的股價(jià)，相比最高點(diǎn)出現(xiàn)腰斬，A股投資者也趨于理性?！备酃裳芯咳耸勘硎?。

針對(duì)小米和美團(tuán)在香港上市，鼎暉創(chuàng)業(yè)投資基金創(chuàng)始人王功權(quán)也在朋友圈發(fā)出感慨：

“小米和美團(tuán)IPO三個(gè)月內(nèi)的股價(jià)走向，將深刻影響中國(guó)創(chuàng)投行業(yè)的投資價(jià)值動(dòng)向。將來(lái)回顧起來(lái)就會(huì)發(fā)現(xiàn)，這兩個(gè)公司在這個(gè)歷史階段，具有標(biāo)志性的意義。好，則大家繼續(xù)做爆炸成長(zhǎng)夢(mèng)想；不好，則風(fēng)險(xiǎn)投資的一個(gè)泡沫時(shí)代結(jié)束?！?/p>

新股暴跌，福兮禍兮？或許此輪“破發(fā)”將警示市場(chǎng)，擠去新經(jīng)濟(jì)股中的估值泡沫，相信長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，對(duì)市場(chǎng)的良性發(fā)展有所裨益。

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